[打好风险防范战略主动战]守住底线力避“明斯基时刻”

习近平总书记强调，打好防范化解重大风险攻坚战，重点是防控金融风险，要服务于供给侧结构性改革这条主线。增强忧患意识、防范风险挑战要一以贯之。

去年以来，“明斯基时刻”这一概念广泛传播。防金融风险任务很繁杂，但要重点防止“明斯基时刻”。什么是“明斯基时刻”，中国会否面临这一时刻？中国防范化解金融风险应该注意哪些问题？经济日报·中国经济网记者就此采访了专家学者。

内涵：

盛极而衰的金融周期

“所谓‘明斯基时刻’，是指由于市场预期转变导致资产价格崩溃的时刻，即市场由繁荣向衰退转变的转折点。”中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员张明说。

工银国际首席经济学家、董事总经理程实认为，“明斯基时刻”揭示了囿于逐利本能和短视本性，金融系统会内生地从稳定走向不稳定，形成盛极而衰的金融周期。

“在长期经济形势向好、金融市场稳定的环境下，投资者会不断承担更多的风险和负债，直至越过资产收入维持利息偿还的临界点，进而引发资产价值崩盘和系统性金融风险。这一崩溃时点即为‘明斯基时刻’。”程实说。

程实认为，从特点来看，“明斯基时刻”的前期先兆是市场风险偏好的持续高涨，具体表现为信用急剧扩张、借短投长趋于普遍、资产市场出现严重泡沫。其后期影响则是“债务—通缩”困境和资产负债表衰退，具体表现为大规模债务违约、资产价格断崖式下跌和总需求持续衰减。

回顾历史，2007年发生的美国次贷危机是“明斯基时刻”的典型例子。危机前夕，在房价只涨不跌的盲目乐观预期下，美国金融机构通过次级贷款和金融衍生品，在低信用、低收入人群中过度扩张信贷，同时亦积累了高额的风险。此后，随着还款利率上行，资产收入和利息偿付的脆弱平衡被打破，迅速引发“债务违约—资产抛售—房价崩盘”的负向循环，进而开启了冲击全球的国际金融危机。

“从美国次贷危机的经验来看，进入‘明斯基时刻’的充分必要条件有3个：金融资产价格暴跌（资产方），货币市场流动性枯竭（负债方），金融机构资本金无法得到补充（权益方）。上述3个因素相互作用，形成恶性循环才会最终导致国际金融危机的爆发。”张明表示。

　　现状：

面临“明斯基时刻”概率低

近年来，中国是否将面临“明斯基时刻”的问题引起广泛讨论。

“从金融机构的资产、负债和资本金这三个方面来看，中国目前面临‘明斯基时刻’的概率很低。”张明认为。

首先，从资产方来看，目前中国各类资产暴跌的可能性都很低。股市在经历2015年暴涨暴跌之后，目前基本稳定。债市在经过一年时间的调整后，压力基本上得到释放，银行通过发行同业存单与同业理财募集资金，然后委外放杠杆投资于债券市场的行为已基本得到抑制。中国政府目前仍有能力在相当长时间内稳定房价，从而避免房价暴跌对银行资产造成的显著负面冲击。此外，目前银行不良贷款问题也基本可控。

其次，从负债方来看，中国金融机构的资金来源出现大问题的可能性则更小。中国是个高储蓄国家，可借贷资金充裕；由于中国的制度安排，很难出现大规模银行挤兑现象；由于加强了资本管制，资金再次出现大规模外逃的可能性不大。此外，近年来包括中国在内的世界各国中央银行已经积累了非常丰富的应对流动性短缺的经验。在通货膨胀并不严重的情况下，即便货币市场出现问题，通过降息与注入流动性的办法，央行完全可以维持货币市场的稳定。

再次，从权益方来看，目前中国银行业的盈利状况远好于大多数发达国家。考虑到中国政府相对良好的财政状况，即便金融机构需要补充资本金，中国政府依然有财力注入资本金。“即便金融机构的资产、负债和资本金任何一方出现问题，我们也有足够的手段和空间，防止上述三方面问题相互影响，并最终导致金融和经济危机。”张明说。

从历史经验看，在货币政策退出宽松的进程中，政策方向与市场预期可能出现严重背离，是引发“明斯基时刻”的主要导火索之一。

程实强调，近年来中国供给侧结构性改革稳步推进，金融“去杠杆严监管”的政策搭配初见成效，为稳健的货币政策正常化奠定了坚实基础。得益于“三去一降一补”、政府“放管服”等改革举措，2017年中国实体经济的生产效率和盈利水平大幅修复，企业偿债能力显著改善。

同时，货币供给进入“减速增质”新常态，资金“脱虚向实”渐成趋势，影子银行规模增长放缓，资金链条的过度扩张得到遏制，金融系统的杠杆风险得到有效抑制。

此外，随着金融去杠杆的推进，货币市场利率持续提升，中美利差上行至高位，构筑了相对安全的缓冲垫，将缓解美联储货币政策正常化的外溢冲击。

“展望2018年，由于上述三点营造了舒缓的风险环境和充裕的政策空间，中国的货币政策能够采取渐进温和的路径，稳步化解累积的高杠杆风险，避免过快的政策转向触发‘明斯基时刻’。”程实说。

防范：

高度重视四方面风险

金融是国家的核心竞争力，党中央高度重视防控金融风险、保障金融安全。党的十九大报告强调，健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线。中央经济工作会议部署了防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治三大攻坚战，并强调“打好防范化解重大风险攻坚战，重点是防控金融风险”。

尽管总体看我国金融形势是好的，但当前和今后一个时期我国金融领域尚处在风险易发高发期，结构失衡问题突出，违法违规乱象丛生，潜在风险和隐患正在积累，既要防止“黑天鹅”事件发生，也要防止“灰犀牛”风险发生。

专家普遍认为，应该把主动防范化解系统性金融风险放在更加重要的位置，牢牢守住不发生系统性金融风险的底线，从加强金融监管、降低杠杆率等方面防范化解金融风险。

根据“明斯基时刻”的理论逻辑，过高的杠杆水平是金融体系由稳定转向不稳定的根源。程实认为，对于当前中国经济而言，防范“明斯基时刻”依然需要以金融系统和实体经济“去杠杆”为核心，着力化解金融风险。

专家普遍认为，当前应该高度重视影子银行、房地产市场、企业债务和地方政府债务等方面的风险。

对于影子银行的风险问题，张明认为，影子银行活动过于活跃且缺乏监管，当前应该继续压缩影子银行套利空间。“市场上投机性信贷和庞氏信贷占总体信贷比率越高，金融体系出现‘明斯基时刻’的概率越大，中国金融监管和改革的任务依然十分严峻。”他说。

程实表示，得益于2017年金融监管趋严，影子银行增量放缓，但是存量规模依然庞大。这一高企的存量不仅隐性放大了“僵尸企业”和地方政府的杠杆水平，更造成金融风险在不同机构和产品间的交叉传染，增强了局部风险向系统性风险演变的可能性。因此，2018年全面填补监管空白、持续拆解影子银行存量，仍将是防风险的重中之重。

对于企业负债的风险问题，程实认为，由于2017年中国经济超预期反弹，实体经济盈利能力和财务状况总体改善，但是债务风险依然向“僵尸企业”高度集中。因此，需要合理把握“僵尸企业”的出清节奏，阻断债务违约的连锁反应，保障实体经济“去杠杆”的平稳推进。

张明强调，中国政府必须努力抑制企业杠杆率的进一步上升。从宏观层面上说，造成中国企业杠杆率的原因包括：银行对企业提供的信贷与企业真正用于投资的信贷之间缺口过大；企业投资效率较低；企业利润不高；缺少直接融资渠道；实际利率偏高。“政府应该同时从以上多方面着手解决企业杠杆率过高的问题，并高度重视地方政府债务与居民债务上升的问题。”他说。

防止“明斯基时刻”，还应高度重视房地产市场风险问题。中央经济工作会议明确，完善促进房地产市场平稳健康发展的长效机制，保持房地产市场调控政策连续性和稳定性。

“总体而言，目前中国爆发‘明斯基时刻’的概率很低。要避免‘明斯基时刻’的爆发，政府需要努力打消投资者关于价格只涨不跌的预期，监管机构要通过宏观审慎监管来控制金融机构对特定资产价格的风险暴露。”张明说。（经济日报·中国经济网记者曾金华 陈果静）