中通快递高利润率美股不买单 上市首日蒸发14亿

中国经济网编者按：10月27日，中通快递正式登陆纽交所，成为首家在美国上市的中国快递服务提供商。但中通快递的高利润率却遭到质疑。

数据显示，中通快递2015年利润率高达21.8%。同年其他快递公司，申通快递利润率11%；圆通快递利润率5.8%；顺丰快递利润率3.3%。分析指出，中通快递要想在美国讲好故事，获得高溢价，无疑要提升自己的利润率。

高利润率带来的高估值并未引美股青睐。上市当天，中通快递开盘即跌破发行价报18.40美元，较19.50美元的定价低约5.6%，此后一路低幅震荡下行，截至收盘报价16.57美元，跌幅15.02%。按照7210万股的股本粗略计算，中通上市首日市值蒸发2.1亿美元，约人民币超14亿元。

值得注意的是，作为中通快递最早的外部机构投资方，红杉资本成为本次IPO的最大赢家。据中通快递招股书显示，目前红杉资本及其关联基金共持股4600万股，约占IPO之前总股本的7.2%，是中通最大的机构股东。3年时间，这一笔投资为红杉系基金带来了超过60亿的账面价值。

此外，中通快递创始人、董事长赖梅松为公司第一大股东，持有约2.11亿股，持股占比32.6%。仅以中通快递的发行价计算，赖梅松持有股份市值已达41.15亿美元（约合279亿元人民币）。

对此，中国经济网记者试图联系中通快递，但截至发稿，暂无回复。

上市首日破发 创始人赖梅松身家逼近280亿

据中国网报道，中通快递2016年10月27日正式登陆纽交所，成为首家在美国上市的中国快递服务提供商，股票代码为ZTO，融资规模达到14亿美元，成为今年在美国IPO规模最大的公司。

当日中通快递开盘即跌破发行价报18.40美元，较19.50美元的定价低约5.6%，随即一路低幅震荡下行，截至收盘报价16.57美元，跌幅15.02%。按照7210万股的股本粗略计算，中通快递上市首日市值蒸发2.1亿美元，约和人民币超14亿元。

有分析人士指出，中通快递上市首日破发与此前140亿美元（按照发行价计算）估值较高有关。研究人员表示，纽交所是UPS、FedEx两大500强企业上市之地，如果对标比较或有一定落差。不过，跌落起伏是资本对新秀的一个价值认知过程。

据澎湃新闻报道，根据招股说明书，赖梅松为中通快递第一大股东，持有约2.11亿股，持股占比32.6%。仅以中通快递的发行价计算，赖梅松持有股份市值已达41.15亿美元（约合279亿元人民币）。

作为一个中国快递行业的巨头，中通快递为何会选择赴美上市呢？中通快递创始人、董事长赖梅松表示，这与中通成为“全球一流的综合物流服务商”的战略目标一致。

据中国经营报报道，在这一轮快递业集中突击上市潮中，圆通快递选择登陆上交所，顺丰快递、申通快递、韵达快递选择了深交所，为何中通快递不和同行一样在国内借壳上市而是选择美国市场？

对此，业内人士有不同看法。一位国内民营快递公司管理层人士表示，选择不同，听说中通快递此前就一直想直接在国外上市。但也有分析人士认为，中通快递上市准备较晚，而伴随着借壳上市要求趋严，以及上市排队周期长，为求速度中通快递只好选择赴美IPO。

快递咨询网首席顾问徐勇则分析称：“中通快递选择美国，应该是考虑到未来的国际化。海外上市容易与国际接轨，得到认可，拓展国际市场容易切入。中通快递已经开始在国际布局。”

但毫无疑问，现在并不是赴美上市的好时候。中概股在美国上市后遇冷，价值低估，不断有在美上市公司宣布私有化、退市，回归A股。此外，以加盟形式为主的快递企业难免会有些管理上的难处和不规范，这在更规范的美国市场，可能会面临严峻的考验。

中原证券的分析师高世粱在接受《中国联合商报》记者采访时表示，第一，如果中通快递现在按正常的程序向证监会递交材料的话，需要排队，且要排很长时间，少说也要一两年。第二，现在借壳上市的话，由于国家出台了新的政策，所以不能像圆通快递、顺风快递那样募集资金。

“账本”引质疑 净利率超同行数倍

据21世纪经济报道，随着中通快递赴美上市，其“家底”也随之曝光。

中通快递上市文件最大的疑问在于利润率问题。中通快递的招股说明书显示，中通快递2014年营业收入约39亿人民币，净利润4.03亿元，利润率10.3%；2015年营业收入约61亿，净利润13.32亿元，利润率高达21.8%；而2016年上半年营业收入就达到了42亿元，净利润7.67亿元，利润率仍有18%。

这样的营收增长和利润增速无疑是相当醒目的，结合中国快递市场持续30%以上的高增速，中通快递上述利润状况将会为其带来可观的估值。

据21世纪经济报道记者了解，目前美国资本市场对快递行业估值不算高，UPS的PE溢价仅为19倍，Fedex仅为14倍，而国内目前快递公司则都在40倍以上的估值。

因而，有券商人士向记者表示，中通快递要想在美国讲好故事，获得高溢价，无疑要提升自己的利润率，也要强调自己的高增长率。

“我是无法理解中通快递是怎么算出来的这么高的利润率”，一家不愿具名的快递财务专家向21世纪经济报道直言，中通快递很可能通过在收入和成本上造价，即存在坐支现象，降低收入和成本，提高毛利率。

可供对比的是，同在2015年，申通快递业务量26亿票，营收72亿元，净利润8亿元，利润率11%。圆通快递业务量30亿票，营收120亿元，净利润7亿元，利润率仅为5.8%。而顺丰快递业务量17亿票，营收473亿元，净利润16亿元，更是低至3.3%。

令人不解的还有中通快递去年业务量29.5亿票，应收缘何只有61亿元？甚至少于26亿票收入72亿元的申通快递。

根据招股说明书，中通快递目前共有7700个加盟商，其中3541个为直营合作伙伴。另有3000多名加盟商应该属于独立法人，其营收数据有可能未被中通快递采纳，故而使得中通快递的营业收入比其他快递企业都要少得多，从而大幅提升其利润率。

值得一提的是，众多行业人士和专家，都认可中通快递的运营效率是“三通一达”中最高的，而且在管理成本管控方面做得也比其他公司好，因此其获得比较高的净利润是极为可信的。

快递咨询网首席顾问徐勇向21世纪经济报道解释道，一般快递公司总部的收益来源主要是品牌使用费、运费、加盟费、面单费、物料费等。不同的快递公司收取的种类不同，费率也不一样。他还进一步披露，通常快递公司总部利润率在10%-30%之间，而加盟商和网点的利润率在5%-10%之间。

红杉成最大赢家？

据投资界报道，作为中通快递最早的外部机构投资方，红杉资本无疑是本次IPO的最大赢家。

据中通快递招股书显示，目前红杉资本及其关联基金共持股4600万股，约占IPO之前总股本的7.2%，是中通最大的机构股东。3年时间，这一笔投资为红杉系基金带来了超过60亿的账面价值。

早在5年前，红杉资本全球合伙人沈南鹏建议郭山汕和红杉资本的消费团队，让他们重点关注并深度研究下快递行业，做出这个行业全面的投资图谱，并寻找这个领域里表现突出的目标企业。

从第一次接触到今天在纽交所挂牌，红杉资本伴随着中通快递走了5年半，这期间中通快递从2011年的行业第五第六，快速成长为包裹量行业第一、增速行业第一、盈利水平全行业最高、服务质量名列前茅的一流快递企业。

据了解，从2013年开始，红杉资本及其关联基金的总共投资数亿人民币，按照今天上市发行价计算，账面价值超过60亿元。

民营快递成长阵痛

据时代周报报道，事实上，快递行业正面临着里程碑式的节点，价格战即将接近尾声，未来快递公司主要将靠提高服务质量和快递时效来争夺市场份额，经营重点由量转质，聚焦用户痛点与需求，行业也进入资本竞争时代。

不过，拥抱资本的背后，困扰行业发展多年的痛点依然待解：平均利润率低、基础建设及运营成本高企、加盟制管理水平参差不齐。

公开数据显示，快递行业毛利率已从2007年约30%的水平，下滑至目前5%的水平。中通快递董事长赖梅松此前在接受媒体采访时也表示，中国快递业的价格，每年正以8%-10%的幅度下降，利润空间不断被挤压。

行业整体增速放缓也不容忽视。统计数据显示，五大快递企业电商件的比重均超过70%，过度依赖网购。而今年快递业业务量预计将完成275亿件，虽同比增长34%，但增速低于2015年的48%，并终结了此前连续四年超50%的高增长率。

据了解，除了顺丰速运是直营模式外，目前“三通一达”均采用加盟商制度。直营模式让顺丰快递在渠道上有更大的控制力，在用户体验以及内部管理上都比加盟制有所提升。采用加盟制的快递企业，则在管理水平上参差不齐，导致运营成本居高不下。

“网络管理能力是主流快递企业现阶段的核心竞争力，快递本质上是实现商品在网络中的有序流动，” 冯启斌告诉时代财经，“在成本一定的前提下实现效率的最大化，这决定了快递公司的生存质量。”

某物流公司高管此前在接受媒体采访时则表示，面对行业日益严重的同质化竞争、运营成本高企等问题，各家公司亟须募集资金，实现产业进一步升级。谁先获得巨额融资，谁就有机会与其他企业拉开差距。