新国九条勾勒资本市场改革新蓝图

2014年5月9日，国务院印发《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》，这是继2004年1月31日“老国九条”发布以后，对我国资本市场全面深化改革作出统筹部署的又一具有里程碑意义的纲领性文件。国务院发布《若干意见》，是落实党的十八大和十八届二中、三中全会对促进资本市场健康发展的重要举措，明确了今后一个时期改革发展的总体要求和政策举措，勾画了资本市场顶层设计的路线图，传递了全面深化改革的信心和决心，有助于引导形成明确的社会预期，营造有利于推进资本市场全面深化改革的舆论氛围，具体来讲分为以下八个方面：

一是促进资本市场健康发展，对促进经济社会持续健康发展具有重要意义。有利于促进市场在资源配置中发挥决定性作用，激发各类经济主体创新活力，推动经济结构战略性调整和发展方式转变。有利于优化金融市场结构，健全金融市场体系，提高直接融资比重，防范和化解金融风险。

20多年来，我国资产市场在政府和市场的共同推动下快速发展，已初步形成涵盖股票、债券、期货的市场体系，成为经济要素市场化配置的重要平台，极大推动了我国现代金融体系建设和企业健康持续发展。但受限于起步晚、发展时间短等先天缺陷，我国资本市场仍处于新兴加转轨阶段，市场化程度不足，市场配置资源的作用尚未得到充分发挥，多层次资本市场体系也还没高度成熟。目前我国资本市场完善主要依靠于优化股票发行机制和市场结构，进一步推动利率市场化进程并丰富和扩展债务融资方式。优化的资本市场要求完善的市场结构，进而为不同风险配置需求提供合规、正当定价的工具，有利于避免因定价偏差而导致的风险错配。

二是到2020年形成结构合理、功能完善、规范透明、稳健高效、开放包容的多层次资本市场体系。紧紧围绕实体经济需要，坚持市场化、法治化取向，维护公开、公平、公正的市场秩序，维护投资者特别是中小投资者合法权益。

从目前我国资本市场的发展来看，设法通过国内的资本市场实现风险企业融资退出是存在较大困难的。因此，建立包含二板市场在内的类似NASDAQ或伦敦证券交易所多层次资本市场体系势在必行。尽管深圳证券交易所推出了中小企业板，但是距离形成真正的类似纳斯达克市场和伦敦证券交易所的多层次、立体型、多规格资本市场或香港联交所的GEM二板市场还有一定距离。在市场载体方面，我国资本市场目前有的市场板块竞争力有限，存在制度安排不完善、功能定位不清晰等不足。此外，近年来我国债券市场虽然实现了快速发展，但仍面临一些深层次矛盾和结构性问题，如债券品种不够多样化、市场间相对分割、信用约束机制不够健全等。因此，在发展结构合理、功能完善、规范透明、稳健高效、开放包容的多层次资本市场体系过程中，市场要坚持丰富投资者、融资者的匹配方式，加快建设多渠道、广覆盖、严监管、高效率的股权市场，规范发展债券市场，拓展期货市场。

三是资本市场对发展直接融资、优化融资结构具有重要意义。促进资本市场稳定发展，有利于显著提高直接融资比重，逐步改善间接融资为主导的融资格局，促进直接融资与间接融资协调发展，防范和化解潜在的金融风险。

研究表明，最近十年里我国实体经济的资本回报率呈现出逐年下降的趋势，平均只有6%-7%左右，而2012年数据更只有可怜的2.7%，这已经低于一年期的银行定期存款利率。不难看出，社会融资结构不甚合理以及由此所产生的实体经济融资成本过高是造成这一结果的一个重要原因。正因如此，使得金融领域“剥夺”了实体经济的大部分利润，严重打击了资本继续投资实业的积极性。此外，从调查统计结果来看，我国目前直接融资占比不高，不仅要远远低于美国、日本等发达国家，也同样低于印度等发展中国家，这与我国经济社会发展实际需求是不相匹配的。因此，加快调整社会融资结构、降低实体经济融资成本已经到了刻不容缓的地步，那么就必须打破目前直接融资与间接融资不协调发展的不利局面，通过推进各种有效途径提高直接融资在整体社会融资总量中的比重。

四是以改革促发展、释放改革红利。股票注册制改革、发展私募市场、放开证券期货经营机构准入、促进境内外市场主体投融资便利化，都是市场化改革的充分体现，对于激活民间投资，促进市场发展具有牵一发动全身的作用。

近段时期，新股发行改革的广度和深度是史无前例的，《若干意见》明确了政府和市场的定位和边界，凸显了市场化、法制化和保护投资者合法权益的改革基调。从某种层面上来说，改革选取新股发行这一关键环节作为突破口，抓住了主要矛盾，将起到‘牵一发而动全身’的效果。在当前核准制下，IPO股票作为稀缺资源，无论企业好坏还是发行定价多高，股票都容易遭到疯抢和恶炒。从核准制到注册制，这一股票供给方式的改变，将在未来彻底改变股市的“玩法”，对股市老旧的生态系统冲击巨大，有利于从根本上斩断股市“炒小炒新炒差”的恶劣之风。

风险投资和非公开权益资本促使知识资本和金融资本完美结合，是一种支持创新的金融机制，由此可见风险投资和非公开权益资本与自主创新间的密切联系。在经济转型、结构调整的大背景下，大力发展私募市场正当其时。作为企业融资渠道之一，私募股权基金能以比公开募集低得多的融资成本为初创期的中小企业提供资金支持，同时也将有利于市场风险的降低。我国私募股权行业起步较晚，在2005年后进入快速发展阶段，近些年无论是机构数量还是资金总量都增长迅速。但相较于交易所市场和公募市场而言，私募市场仍有着巨大的发展空间和潜力。随着促进私募发展被正式纳入改革政策，私募发展必将迎来一个前所未有的好时机。

此外，始终坚持扩大行业对内对外开放，支持符合条件的主体设立证券期货经营机构，促进形成国有、民营、内资、外资并存的多元化竞争格局和优胜劣汰机制，将极大拓宽资金进入资本市场的渠道。同时，逐步放宽证券期货业外资准入限制，也能够支持境内证券期货经营机构通过跨境并购和开展跨境业务做强做大。

五是《若干意见》从顶层设计全面绘制了包括股票市场、债券市场、期货市场在内的资本市场发展蓝图，第一次在国务院文件中明确了股权市场的层次结构、基本要求和发展债券市场、期货市场的政策措施。

六是资本市场改革对于优化金融市场结构，提高资源配置效率，完善现代企业制度，促进公司治理结构，提高上市公司质量，激发市场活力等具有不可替代的作用。

七是推进证券期货监管转型，夯实资本市场法治基础，加强投资者特别是中小投资者合法权益保护，防范和化解金融风险，健全市场稳定机制，坚决打击证券期货违法违规行为，促进资本市场健康发展。

坚决打击证券期货违法违规行为，是以坚持法制化为取向。把市场纳入法制轨道，既是资本市场发展的内在规律，也是现在市场发展的内在要求。经过多年努力，我国已经形成了较为健全的资本市场体系。与此同时，不能忽视的是在市场快速发展过程中，有些领域的资源供给没有跟上，有些领域的法规没有依据新形势进行修订，有些法律法规落实不到位。法制强则市场兴，要根据新的形势和任务，大力加强法制建设，在法律供给方面，认真总结实践经验和期货法的制定，从而在一定程度上减少市场风险。

八是发展多层次股票市场、发展并规范债券市场、发展私募市场、推进期货市场建设、增强证券期货服务业竞争力、推进资本市场双向开放、防范和化解金融风险、营造资本市场良好发展环境。

近年来，资本市场双向开放取得了很大的成效，但总体来看资本市场仍属于封闭市场，双向开放程度依旧有限。随着利率、汇率市场化改革以及人民币资本项目可兑换进程的加快，资本市场也势必顺应全球经济金融一体化趋势，积极推进资本市场国际化。2014年，境内外机构和个人跨境投融资的便利化水平将进一步提升，跨境、跨市场金融产品有望更加丰富，多样化挂牌方式和交易机制预计将推出，证券期货业外资准入限制将放宽，境内外证券期货经营机构将在更大的规模上实施差异化的“走出去”战略。

十年前，“老国九条”为资本市场发展提供了巨大的政策红利，助力资本市场步入发展快车道。正因如此，升级版“新国九条”的发布无疑给中国资本市场打入一针强心剂，在关注它所带来的战略作用与改革价值同时，更应借此契机推动我国资本市场走上长远良性发展的轨道，为经济社会发展持续健康发展提供充足动力，给广大投资者坚守的信念和勇气。俗话说，光说不练假把式，一个再好的政策也贵在落到实处。资本市场改革发展的紧迫性与复杂性，注定其必然是一项长期艰巨的系统工程，也在无形中对各地区各部门提出了更高要求，但只要上下齐心，拧成一股绳，形成一股劲，定能迎来中国资本市场又一个生机盎然的春天。