美联储QE退出计划引发剧震 钱紧中A股何去何从

    编者按：美联储主席伯南克在上周三表示，如果经济状况继续改善，那么美联储可能会在今年晚些时候缩减其850亿美元的债券购买计划，另外，美联储可能会在明年中期终结“量化宽松”计划。

　　伯南克这一表态引发全球股市下挫，但对A股的影响却主要来自心理层面。分析人士表示， QE退出虽然有利于美元指数走强，吸引部分海外资本，但是由于人民币对美元长期升值预期的存在，预计对人民币汇率影响不大。而综合考虑到当前A股较低的估值，对于国际资本而言A股仍是一个估值洼地，另外，海外投资者在国内资本市场的影响力并没有那么大，因此，QE退出与否带来的影响并不大。

　　QE退出暂无经济基础支撑 未来失业率数据成关键

　　■本报见习记者 莫 迟

　　美国时间6月19日，在美联储议息会议的证词中，美联储决定继续维持量化宽松政策，但美联储主席伯南克同时明确表示，如果美国经济的预测是准确的，那么美联储很可能在今年稍晚时候放缓资产购买，并于2014年年中结束量化宽松政策。与此同时，美联储也给出了退出量化宽松的具体门槛即低于7%的失业率。分析人士表示，虽然退出QE已经被提上美联储议程之中，而其逐步退出的确切日期仍将是市场密切关心的话题，同时未来几个月的失业率指标将成为左右其的关键因素。

　　美联储QE的演变史

　　首先，来回顾一下美联储这4轮QE到目前为止所取得的成果。在2008年的金融危机背景下，美联储开启了第一轮QE，截至2010年3月份第一轮量化宽松结束，美联储购买了1.25万亿美元的抵押贷款支持证券、3000亿美元的美国国债和1750亿美元的机构证券，累计1.725万亿美元左右。通过购买“两房”及相关银行的抵押贷款资产，以挽救美国金融机构和金融体系，把华尔街的金融公司从破产边缘拯救出来，但美国经济当时仍未完全摆脱困境，例如，美国失业率从2008年底的7.4%一路上升。

　　2010年4月份，在美国经济呈现复苏缓慢且背负巨额赤字的背景下，美联储开启了第二轮QE。由于国债收益率下降的预期，使得很多投资进入股市，保持了股市资金的充裕流动性，通过股市增加了美国人的财富，进而通过刺激消费带动就业，最终牵动美国的经济复苏。

　　但美国经济仍未完全改善，2010年6月底，美国的经济数据例如就业数据等已经接近崩溃，美联储无奈地决定开启第三轮QE，2012年9月13日美联储决定每月购买400亿美元抵押贷款支持证券，但未说明总购买规模和执行期限。同时，美联储将继续执行卖出短期国债、买入长期国债的“扭转操作”，并继续把到期的机构债券和机构抵押贷款支持证券的本金进行再投资。值得注意的是，伯南克推出QE3，暴露更多的是其战略意图，美联储通过宽松货币政策，通过美元的输出，将通胀的风险加诸到其他国家，其实是其他国家在为美国衰退的经济买单。

　　随着扭转操作到期，2012年12月13日凌晨，美联储宣布推出第四轮量化宽松，每月采购450亿美元国债，替代扭转操作，加上QE3每月400亿美元的的宽松额度，美联储每月资产采购额达到850亿美元。业内人士认为，虽然量化宽松政策的开启使得美国经济数据获得了可观的改善，但随着时间的推移，其效果或将逐步减弱。

　　QE退出已有时间表

　　随着美国经济的逐渐好转，今年以来对于退出量化宽松政策的猜测也随之增多，直至今年5月份，部分美联储内部的鸽派成员也发出了逐步退出QE的建议。5月9日，芝加哥联储行长埃文斯曾表示，如果经济得到足够改善，美联储可能直接结束量化宽松政策(QE)，而不是逐步缩减资产采购规模直至最终退出。值得一提的是，埃文斯今年拥有联邦公开市场委员会(FOMC)在货币政策方面的投票权。同时他是要求将货币政策转向资产采购行动与失业率具体指标挂钩的推动者之一。

　　而在一周后，5月16日晚间，费城联储主席查尔斯-普罗索也表示，考虑到更好的经济前景，美联储应该可以从下个月开始缩小资产采购项目的规模。

　　虽然这些言论已经使投资者逐渐意识到QE或许即将走向尽头，但却并未在市场上产生极大的影响。5月22日美联储主席伯南克的暗示则使投资者真正意识到，退出QE或将迫在眉睫。美联储会议中伯南克指出，如果就业继续好转,且改善是可持续的,美联储可能会在未来几次会议中讨论放缓QE的事情。

　　而在6月19日，伯南克正式将退出QE提上日程表，即美联储很可能在今年稍晚放缓资产购买，并于2014年年中结束量化宽松政策。而在美联储主席伯南克发表立场强硬的政策讲话后，业界对于美国将在年内启动量化宽松（QE）退出的预期显著升温。

　　失业率决定QE退出日期

　　伯南克在此前曾表示，目前最重要的不是时间和日期，而是发出政策要视经济而定的信号。即只有经济在达到实质性改善时，才会逐步提出退出QE，同时伯南克还明确地给出了具体的QE退出门槛，即7%的失业率。分析人士认为，这也是伯南克六个月以来处心积虑地避免给出收缩债券购买时的具体失业率门槛，而现在市场喜欢数字，“实质性改善”如今便意味着7%的失业率。

　　从美国劳工部公布数据来看，今年4月份美国失业率下降到了自2009年1月份以来的最低水平，较去年同期下降了0.4个百分点，达到7.5%。5月份失业率虽继续维持在较低水平，但较4月份上涨0.1%，失业率水平为7.6%。

　　据彭博调查显示，44%的受访经济学家预计美联储主席伯南克将在9月17日至18日的货币政策制定会议上宣布缩减“量化宽松(QE)”计划的规模。调查显示，在接受调查的54名经济学家中，有44%认为美联储会在9月份会议上宣布将每个月购买850亿美元债券计划的规模缩减200亿美元；15%的经济学家认为，美联储将在10月份会议上开始缩减“量化宽松”规模；28%认为，美联储要到12月份才会采取这种措施；剩余13%被调查者则认为，美联储至少要等到明年才会开始缩减“量化宽松”规模。

　　分析人士认为，美联储官员将QE视为支持经济的额外助力。即便日后经济足够强劲，无需这种助力，他们也仍然期望保持低利率，保证经济始终前进。市场的反应显示出美联储在启动购债计划和其他非传统措施来刺激经济时所面对的挑战。在某一刻，美联储终将退出这些措施并且明确的表达如何以及何时退出。而美联储委员则会希望在出现这种情况时可以避免市场大幅波动，因为这可能毁了他们试图达到的经济复苏。

　　QE退出表态震动全球 短期影响来自心理层面

　　■本报记者 赵子强

　　自美联储主席伯南克明确提及将退出QE刺激措施以来，全球股市就进入了动荡和回落之中，有分析师悲观的认为，美国股市乃至全球市场尽管上周大多出现急挫走势，看上去像是个买入机会，但实际并不是。同时也有积极乐观派，摩根大通经济学家认为美联储和伯南克对于经济展望的信心正在增强。美联储声明中“经济展望和劳动力市场下行风险自去年秋天以来显著下降”这句话尤其证明了这一点。

　　美股：三大股指上周收跌

　　上周末纽约股市股指在连续两天大跌后出现企稳迹象，三大股指21日仅纳斯达克综合指数微跌。截至当天收盘，道琼斯指数比前一个交易日涨41.08点，收于14799.40点，涨幅为0.28%；标准普尔500指数涨4.24点，收于1592.43点，涨幅为0.27%；纳斯达克综合指数跌7.38点，收于3357.25点，跌幅为0.22%。

　　从周线来看标普500指数跌2.1%，道指跌1.8%，纳斯达克指数跌1.9%。标普500指数和道指均创4月19日以来的最大周线跌幅。“恐慌指数”CBOE波动率指数（VIX）上周五回落7.8%至18.90点，该指数上周四曾触及20.49点的年内高点。自从3月份跌至6年低点以来，VIX已大幅飙升67%。

　　高盛的经济学家们在上周三美联储会议结束后表示：“美联储比我们预计的更加鹰派。”这一观点被华尔街广泛认同。

　　尽管美联储努力想传达的信号是美联储不会很快踩刹车，市场却反应激烈。投资者看起来已经被伯南克提出的确切时间表和央行乐观的2014年经济预期吓坏了。摩根大通经济学家Michael Feroli表示：“人们开始预期美联储开始更乐观的看待经济。”

　　瑞银(UBS AG)个股交易部门主管Jeffrey Yu表示，“尽管一些投资者仍在逢低买进，但机构投资者的逢低买盘规模没有过去那么高。”

　　纽博格贝尔曼资产管理公司首席投资长Matthew Rubin表示，“美国联邦储备委员会的表态对市场影响如此之大令人意外，这反映出持续的不确定性和投资者的紧张情绪。”

　　永竹投资策略分析师郭施亮认为，受到上周三伯南克关于退出QE预期的讲话，近日美股连续出现大幅下跌的走势。另外，美股近半年走势呈现出单边上涨的格局，且创出了历史新高，因此存在较大的获利回吐压力。因此，只要市场稍有风吹草动，则容易受到冲击。此外，部分经济数据的表现逊色也是导致指数大跌的原因之一。总体看，短期内美股震荡的格局明显，后期还会存在继续震荡的走势。不过，当前美国的经济发展状况依然没有达到退出QE的目标水平，估计美股大幅下挫的空间有限。

　　欧洲：上周主要股指全线回落

　　上周五，欧洲主要股指集体下挫，希腊股指大跌6.11%。美联储此前抛出的可能在下半年就开始缩减购买债券规模的路线图，继续对全球金融市场的流动性信心造成了打击。此外，希腊局势再度陷入动荡，执政联盟面临崩解困境的状况，也对欧洲投资者信心构成了拖累。从周行情上来看，当周欧洲主要股指全线大幅下挫。

　　从交易量上，恐慌心理导致欧洲股市在20日和21日抛盘大幅攀升，仅在21日，斯托克斯欧洲600指数和富时100指数成分股的换手率就较过去30个交易日的均值大幅增加60%和70%以上。

　　欧洲央行公布数据显示，欧元区4月份季调后经常帐和未季调经常帐盈余规模双双大幅回落。经季节性因素调整后，欧元区4月份经常帐盈余规模收窄至195亿欧元，前值盈余259亿欧元。3月份创纪录高位的259亿欧元经常帐盈余额没有修正。未季调数据显示，欧元区4月份经常帐盈余153亿欧元，预期盈余规模会收窄至100亿欧元，3月份由盈余248亿欧元修正为盈余249亿欧元。

　　另外，欧元区“不定时炸弹”——希腊再次发作，希腊联合政府出现分裂，部分政党选择退出联合政府；再有，由于希腊未能满足欧盟、欧洲央行和国际货币基金组织（IMF）“三驾马车”提出的改革目标，IMF准备暂停拨付给希腊的援助贷款，希腊问题再次变得严重起来。

　　因此展望欧股后市，大多数分析人士认为，后市震荡仍将延续，且这种不确定性需要一段时间来消化。

　　亚太：新加坡与泰国连跌五周

　　上周五，东南亚主要股指多数下跌，印度股指独涨。周行情方面，东南亚主要股指全部下跌，新加坡和泰国股指均连跌五周。

　　当日，印度孟买Sensex30指数上涨78.44点或0.42%，收报18774.24点，该指数当周累跌2.10%，连跌三周。印度官员21日发表讲话称，印度央行将对外汇市场进行干预，以遏制印度卢比跌势，并维持1美元兑60卢比心理价不被升破。

　　新加坡海峡时报指数下跌8.81点或0.28%，收报3124.45点，该指数当周累跌1.17%，连跌五周；泰国SET指数下跌1.69点或0.12%，收报1400.50点，该指数当周累跌4.42%，连跌五周；越南胡志明市股票指数下跌0.67点或0.13%，收报498.84点，该指数当周累跌2%；马来西亚吉隆坡综合指数下跌6.49点或0.37%，收报1755.85点，该指数当周累跌0.36%；印尼雅加达综合指数下跌114.62点或2.48%，收报4515.37点，该指数当周累跌5.15%，连跌四周。

　　上周五，上证综指收报2073.10点，跌0.52%，盘中最低下探至2042.88点，为2012年12月7日以来最低；深证成指收报8136.05点，跌0.14%，盘中最低跌至7969.96点，创2012年12月5日以来新低。日经225指数收报13230.13点，涨215.55点。

　　分析师表示，短线市场可能仍震荡偏弱，但多名分析师对日股前景乐观，因预期日元趋贬有助企业获利。“没有必要对日股悲观，我认为这只是下一回合上攻前的修正，”立花证券市场分析师Kenichi Hirano称。

　　就中长期而言，全球资本回流美国，预计将给部分高外债、造血能力差的非美国家造成压力。回顾历史，里根、克林顿执政时期的两次美国经济复苏，都曾出现美元趋势性上升并伴随资金回流的情景，进而导致了拉美债务危机和亚洲金融危机的出现。但对于A股和中国经济来说，得益于我国长期的资本管制，流入中国的资金以中长期直接投资占比较高，另外我国还有庞大的外汇储备作为支撑，可以预期，美联储退出QE和美元走强对我国的冲击将十分有限。

　　QE退出渐近考验A股

　　■本报见习记者 吴 珊

　　自2008年金融危机以来，为了刺激经济复苏和就业增长，美联储连续实施了多轮的量化宽松货币政策（QE），向市场注入大量的流动性，在此热钱的推动下，各国特别是亚太股市形成了一波强劲的上涨。

　　而近期，美联储不断“吹风”将结束量化宽松，热钱随即大肆出逃新兴市场，这轮大涨似乎走到了尽头。5月22日，美联储主席伯南克透露可能在未来几次货币政策例会后削减购债规模，全球金融市场随即出现了一系列的动荡，5月23日，日经225指数单日暴跌1143点，重挫7.32%，拉开了亚太股市暴跌的序幕，而我国上证指数当日跌幅也达到了1.16%。

　　美联储主席伯南克在为期两天的美联储政策例会后表示：“如果对美国经济的预测是准确的，那么美联储很可能在今年稍晚放缓资产购买，并于2014年年中结束QE”。尽管市场对QE退出已有预期，但这一明确表态仍然撼动了全球金融市场。

　　6月19日，美国股市三大股指全线下跌，跌幅均超过1%。6月20日，亚太股市全线下挫，上证指数跌幅2.77%，失守2100点，盘中最低下探至2082.82点，创6个月新低。

　　QE退出短期风险集中

　　事实上，近期金融市场的剧烈波动令很多投资者感到不解。一方面，伯南克勾勒的退出政策路径相对温和，时间窗口比市场预期较晚，应该继续压低国债收益率；另一方面，美联储发布的政策声明显示其对美国经济增长的下行风险担忧减少，对经济增长前景更有信心，这对股票市场应当是好事。股市为何要下跌，而这对A股有什么影响，影响到底有多大？

　　对此，有分析人士表示，在美国股指屡创新高和美国并未出现强劲经济复苏的背景下，流动性宽松的预期成为维持股市上扬的关键力量，美国市场，甚至全球市场都患上了“伯南克依赖症”。

　　当然，连续实施了5年的美国量化宽松政策（QE）一旦退出舞台，将对全球金融市场、全球流动性以及其他国家的经济复苏等产生重大影响。可以预见，刺激政策终结将推动美元走强，导致全球资本回流美国市场，令包括我国在内的亚洲新兴经济体面临阶段性资本集中流出的风险。

　　但业内人士同时指出，此次金融市场对美联储的退出计划反应略显过度，美联储从执行到完全退出超宽松货币政策需要相当长的时间，新兴市场当前出现的资本外流迹象属于短期调整而非长期趋势。

　　银河证券认为，中期来看，美联储退出QE与否，对我国经济不会带来过大的影响。我国经济的中长期增长，主要还是由潜在增速所决定。

　　君富投资更指出，美联储是否退出QE，是根据美国经济基本面的恢复情况来定。如果真的决定退出，那也就意味着美国经济复苏势头良好，这对中国外需的改善无疑是个利好。另一方面，QE退出过程中，国际热钱流入中国的动力会减弱，但这使得中国货币政策、汇率政策的主动性将会得到提升。加上我国对热钱管制比较到位，因此，即使QE退出，也不会对A股造成太大影响，投资者还是应该关注国内基本面的情况，来制定自己的投资策略。

　　A股下跌主因不是缺钱

　　从A股近期的表现来看，相比日本、印度、泰国等亚太股市的暴跌，我国A股表现可以称为抗跌，自5月23日起截至上周五，上证指数累计跌幅仅为9.96%，而日经225指数期间累计最高跌幅却超过20%。

　　分析人士表示，作为经济总量世界第一的美国，其货币政策的调整对全球经济具有重要影响，相信美联储在退出量化宽松货币政策时会慎之又慎，否则不仅影响美国经济复苏，重挫美国金融声誉，也会给全球经济复苏蒙上阴影。不可否认QE退出会造成全球资产价格的一波回调，但对A股影响有限。

　　东吴证券认为，从资本市场来看，QE退出将吸引资本再度向美国聚集，但A股的反应则有些过激。A股不像其他股市，此前一直都在下跌，当前A股的估值在全球来看都是最低的。对于国际资本而言，A股仍是一个估值洼地，因此QE退出与否对A股的影响并不大。

　　可6月份以来，A股的加速跳水到底是何原因呢？有股民给献策，降息降准给市场放水。

　　那么，当前我国金融市场真的缺钱吗？根据央行统计数据显示，截至今年5月份月末，人民币存款余额为99.31万亿元，逼近百万亿元大关；人民币贷款余额67.22万亿元，同比增长14.5%；M2余额104.21万亿元，同比增长15.8%。由此不难看出，我国货币信贷存量继续维持高位，似乎得不出发生“钱荒”的结论。

　　对此，部分私募基金经理表示，6月份以来A股持续下跌，其幅度超出预期，原因主要是由于经济数据走弱、IPO重启预期增强和估值偏高的创业板行情不可持续等。

　　值得一提的是，目前，沪深两市技术指标已经严重超跌，上周五，股指低位震荡后上行，虽然力度较小，但是扭转了近期低开下行的局面。

　　在此背景下，东方证券建议配置地产产业链、代表转型方向成长股以及原材料价格下跌受益者。首先，从产业链来看，短期上涨逻辑处于无法证伪阶段，一方面，房地产行业处于政策空白期，市场认为一方面不会有更多政策出台，另一方面来看，目前房地产上市公司财务和经营状况处于历史最好时期，建议关注地产、园林、家电等；其次，继续建议关注代表未来转型方向的稳定成长个股，即将进入中报发布期，建议梳理中报超预期个股；由于QE退出时间表基本明确，大宗商品价格压力较大，因此建议关注受益于原材料价格下跌的行业或个股，如电力设备等。